Apr 222014
 
Journalistik kan göra skillnad. Ett lysande och konkret exempel på det är tidningen Aktiespararnas uppmärksammade granskning av de extremt höga avgifterna i East Capital Explorer. Public News har också i ett par artiklar uppmärksammat girighetskulturen inom East Capital. Nu har granskningarna gett resultat. Idag slopar East Capital Explorer en stor del av de höga avgifterna. Företaget vill dock inte erkänna varför, utan påstår nu att förändringen sker på eget initiativ – tvärtemot de svar som tidigare getts, då avgifterna försvarats – pinsamt. Se videolänk för Aktiespararnas kommentar till avgiftsförändringen, East Capitals pressrelease samt våra tidigare artiklar nedan.

East capital surrender

PRESSRELEASE East Capital Explorer:

”Förändrad avgiftsstruktur för East Capital Explorers investeringar – Inga resultatbaserade avgifter förrän substansvärdet åter på 100 SEK/aktie

East Capital Explorer AB har kommit överens med sin förvaltare East Capital om
ett antal förändringar i avgiftsstrukturen. Förändringarna innebär bland annat
att inga resultatbaserade avgifter betalas förrän substansvärdet per stamaktie
överstiger 100 SEK, att förvaltningsavgiften halveras på portföljvärden som
överstiger 400 MEUR och att förvaltningsavgiften på fastighetsinvesteringar
sänks. Därtill introduceras mekanismer som kraftigt begränsar förvaltarens rätt
att ta ut resultatbaserade avgifter på direktinvesteringar. Detta förväntas ge
en omedelbar positiv påverkan om 9,0 MEUR på substansvärdet per den 30 april och
på resultatet för det andra kvartalet 2014, i och med att tidigare reserver då
löses upp.

– Vi har under en längre tid fört diskussioner med East Capital om en ändrad
avgiftsstruktur som skapar tydligare mål och ett ökat aktieägarvärde. Förenklat
uttryckt innebär det att resultatbaserade avgifter inte betalas på vare sig
fonder eller direktinvesteringar förrän hela portföljens substansvärde per aktie
är tillbaka på nivån som vi börsnoterades på. För direktinvesteringar gäller
dessutom att en resultatbaserad avgift först betalas när innehavet har sålts,
säger Catharina Hagberg, tf. vd för East Capital Explorer.

Den löpande förvaltningsavgiften är den ersättning som förvaltaren, East
Capital, får för att aktivt förvalta East Capital Explorers direktinvesteringar,
och den ersättning East Capital erhåller från de fonder som bland andra East
Capital Explorer investerar i. Därtill har East Capital rätt till
resultatbaserade avgifter, vilket ger förvaltaren incitament att skapa
avkastningar som överträffar en förutbestämd tröskelnivå eller, vilket gäller
vissa av fonderna, ett benchmarkindex.

Förändringarna träder i kraft från och med idag.” [LÄNK]

 

———————————————————————————————————————————-

Aktiespararna:

East Capital Explorer rusar på börsen efter slopade avgifter

————————————————————————————————————————————-

Public News: 

Lägg ned lurendrejeriföretaget East Capital Explorer

2014/04/10

Ett misslyckande är ett misslyckande och saker ska kallas vid sitt rätt namn, sa dåvarande statsminister Carl Bildt om kronförsvaret år 1992. Det samma går att säga om East Capital Explorer, vilket Public Banking skrivit om tidigare. Och nu stämmer Aktiespararna in i kören och kräver att företaget läggs ned och aktien avvecklas. Tidningen konstaterar att den ursprungliga idéen bakom företaget var bra, men att företagets sjuka girighet har gröpt ur aktievärdet. För att travestera Bildt; företaget ägnar sig åt bedräglig verksamhet – de faktiska avgifterna är skyhöga, betydligt högre än vad som förespeglas. Finansinspektionen bör omgående granska företaget.

Bild1

Tack Dag Roslander! Tack Aktiespararna! Tack för att det fortfarande finns gedigen journalistik – även på svenska. Roslanders granskning av bedrägeriföretaget East Capital Explorer (Ecex) är ett lysande exempel på initierad, gedigen journalistik, genom en exemplarisk analys av ett företag som förstört en lysande affärsidé genom ledningens sjuka girighet.

Public Banking uppmärksammade problemen redan i vintras i en längre artikel, som också innehöll en intervju med företagets tillförordnade VD. Vi landade då i snarlika slutsatser som Roslander: bra ursprunglig företagsidé; skyhöga avgifter; negativ aktiestruktur; stora frågetecken kring substansvärderingen.

Public Bankings analys var dock inte lika gedigen och grundlig, vi har inte samma expertkompetens för aktieanalys, i synnerhet inte som en av Sveriges erkänt kunnigaste journalister på området. Vi har nu läst och lärt mer. Hoppas att fler gör detsamma.

”Avgifterna blir höga för att man firar segrar men blundar för förluster. För aktieägarna räknas dock hela summan” konstaterar Aktiespararna.

East Capital Explorer AB investerar dels i företagets egna Rysslands- och Östeuropafonder, dels direkt i onoterade företag. Tanken var att via Ecex ge axess till annars svårtillgängliga, exklusiva, investeringar. Tanken var god. Tyvärr fanns det också en annan tanke, som så ofta inom finansbranschen, girighetstanken. Företaget tar nämligen ut skyhöga prestationsavgifter på de investeringar som går bra, samtidigt drabbas det som går dåligt av höga fasta avgifter. Även om det totala portföljvärdet backar kan alltså företaget ändå ta ut mycket höga avgifter. Aktiespararna illustrerar det utförligt.

 

East Capital Explorers Avgifter

 

Avgiftsuttaget kan, som i exemplet ovan, vara sensationellt högt – på tvåsiffriga nivåer. Det går inte att tolka avgiftsstrukturen som nått annat än bedräglig och att den innebär en bolagsförstörelse. Aktiespararna gör en liknande tolkning:

”Talesättet att allt inte är guld som glimmar passar in här. East Capital Explorers (Ecex) aktie är billig eftersom det pågår en värdeförstöring i bolaget, och att döma av aktiekursen förväntar sig börsens aktörer att denna tillåts fortsätta under lång tid. Ingen satsar pengar på en halt häst om det inte finns ett kompenserande handikappsystem. Med en substansrabatt på 40 procent har nytillkomna aktieägare en chans till acceptabel avkastning, men det blir en tålamodsprövande resa i värdeförstörande sällskap och kraftig kursuppgång först när styrelsen drar i nödbromsen och meddelar att en avveckling av bolaget med utskiftning av kapitalet till aktieägarna inletts.

/…/ Substansvärdets årliga tillväxt från [starten] 2008 till förra årsskiftet blev magra 6 procent. Med så låg avkastning kommer avgifter och andra kostnader i fokus. Det är nämligen här, tillsammans med det långa förvaltnings­avtalet, som förklaringen till aktiens substansrabatt på nu cirka 40 procent ligger. I fjol blev avgifterna 12,4 miljoner euro, varav hälften som fast avgift och hälften som prestationsavgift. Under 2012 summerade avgifterna till 10 miljoner euro. Därtill kommer 2 miljoner euro i årliga kostnader i bolaget, varav hälften är personalkostnader. Med runt 300 miljoner euro att förvalta har Ecex alltså förvaltningskostnader om närmare 5 procent. Substansvärdet per aktie ökade under 2012 med mediokra 5 procent och i fjol med 9 procent. Att prestationsavgifterna trots det blir så höga beror på att de beräknas på varje enskild investering (”deal-by-deal”) i stället för på portföljen. På svaga prestationer och investeringar som går back utgår fast avgift, medan starka inve­steringar dras med både fast och prestationsbaserad avgift. Denna avgiftsstruktur uppmuntrar förvaltaren inte enbart att göra bra affärer utan också att ta stora risker.”

Att East Capital Explorer inte nöjer sig med en bedräglig avgiftsstruktur, utan även ägnar sig åt andra oegentligheter illustreras på fler sätt

 ”Mer än hela fjolårets avkastning förklarades av den ryska modekedjan Melon Fashion Group, som numera växer lönsamt likt ett ungt H&M. Melon såldes inte utan värdet skrevs upp, i enlighet med IFRS-reglerna, efter en teoretisk värdering gjord av en internationell revisionsbyrå, och utgör nu en femtedel av Ecex’ portfölj. Avgifterna blir höga för att man firar segrar men blundar för förluster. För aktieägarna räknas dock hela summan.”

Aktiespararnas slutsats av granskningen av East Capital Explorer är att företaget bör avvecklas, men tidningen konstaterar att girigbukarna i East Capital har andra planer för det lönsamma ”matarbolaget Ecex”

”Det självklara svaret i aktie­ägarnas perspektiv är emellertid att lägga ned, det vill säga sälja tillgångarna och återbetala kapitalet i den takt som maximerar värdet för aktieägarna. Detta skulle ge en värdeökning för aktien med 60 procent, från runt 50 kronor till 100 procent av substansvärdet på runt 80 kronor. I den mån en avveckling av tillgångarna tar olika lång tid borde de mest likvida tillgångarna säljas och egna aktier återköpas eller lösas in till fulla substansvärdet. /…/ Skyndsam återbetalning av kapital till ägarna, vare sig det sker genom återköp av egna aktier, in­lösen eller engångsutdelning, rycker undan mattan för lukrativa avgifter till förvaltaren.

/…/ På bolagsstämman i mars fattade Ecex ett märkligt beslut som går på tvärs med aktieägarnas intresse av en snabbavveckling. Beslutet gav styrelsen mandat att ge ut preferensaktier. Dessa sedan en tid allt populärare papper är i stam­aktieägarnas perspektiv att betrakta som lån. Matarbolaget Ecex skulle alltså till­föras ytterligare aktiekapital, och det kan handla om mer än 1 miljard kronor som slussas vidare till East Capital att förvalta. Också på detta kapital utgår förvaltnings­avgifter som betalas av bolaget, alltså av nuvarande aktieägare. Låt säga att preferensaktierna ges ut och får en utdelning på 6 procent. För aktie­ägarna kostar i så fall denna finansiering 10 procent – oavsett om kapi­talet investeras till högre eller lägre avkastning än så. Det är dyrt och innebär att aktiens risk ökar. Rimligen betyder ett beslut om att ge ut preferensaktier att den börsnoterade stamaktien handlas med ihållande hög substansrabatt. Det är illa, men inte för alla. /…/ Intressena mellan de båda aktie­ägargrupperna är rakt motsatta!

Den sjuka finansvärldskulturen inne på East Capital illustreras genom den tillförordnad VD:n Catharina Hagbergs svar, att vi gör bara som alla andra skojare gör inom branschen”Avgiftsstrukturen skiljer sig inte från andra förvaltare; denna får en löpande förvaltningsavgift för arbete utfört efter bästa förmåga under rådande marknads­förhållanden. /…/ För direktinvesteringar som ökar mer än 8 procent i värde reserveras en resultatbaserad avgift om 20 procent. Resterande 80 procent tillfaller aktieägarna.” Ägarna ska sålunda, enligt East Capital, vara glada över att de får behålla 80 procent av sitt kapital. Svaret är urbotat dumt, antingen förstår inte ledningen problematiken eller så har den inga skrupler överhuvudtaget. 

Aktiespararna betonar anständighet och avslutar sin långa artikel med en förväntad, tragikomisk, konsekvens av analysen: ”Huvudägarna kan köpa aktier till dessa frestande kurser [med 40 procents subsansrabatt] i det närmaste utan risk, eftersom ett avvecklingsbeslut, som i ett slag lyfter värdet till fulla substansen, är deras att fatta. Mot en långbänk … står egentligen bara någon sorts anständighet aktieägare emellan och smittorisken på fondbolagets rykte, som skulle kunna leda till uttag ur fonderna eller göra det svårare att marknadsföra fonderna och locka nytt sparkapital. Tragikomiskt nog kan en negativ artikel som denna spela East Capital-gruppen i händerna, eftersom en vikande aktiekurs gör successiva aktieköp billigare.”

På torsdagsförmiddagen var Ecex ned cirka 3 procent, till SEK 48,50. Ett bra köptillfälle – eller dåligt! Det beror Ecex-girigbukarnas nästa drag.

Läs Aktiespararnas hela artikel samt ledarkommentar och svaret från Ecex här 

Läs PUBLIC BANKINGS tidigare granskning av East Capital Explorer nedan

——————————————————————————————————————————————————————————————————

East Capital Explorer – kreativ bokföring

Investmentbolaget East Capital Explorers indikativa substansvärde på företagets tillgångar lyfte i oktober från SEK 78 till 81. Frågan är dock om Explorers beräkningar av substansvärdet är vederhäftiga. Som substansvärde räknar Explorer summan av dels det uppskattade värdet av företagets direktinvesteringar plus värdet på underliggande fonders uppskattade substansvärden. Liksom de förvaltningsavgifter som tas ut, tårta på tårta, bygger beräkningarna på olika lager av uppskattningar.

av Micael Kallin 26 december 2013 

Substansvärdet är det totala värdet på ett investmentbolags tillgångar, alltså tillgångarnas marknadsvärde om de skulle säljas styckevis på den öppna marknaden. Ett investmentbolags korg av tillgångar, till exempel noterade respektive onoterade aktieinnehav brukar dock säljas med en viss ”mängdrabatt”, vilket ger den så kallade substansvärderabatten. Det innebär att den som investerar i ett investmentbolag normalt kommer över bolagets innehav billigare än om dessa skulle köpas var för sig. Substansrabatten flukturerar över tiden och tenderar att sjunka när börsen går upp och vice versa när börsen faller. Investmentbolagen publicerar månatligen en uppskattning av det samlade värdet på innehaven per aktie.

Explorers substansvärde beräknas på det uppskattade värdet av dess direktinvesteringar samt:

”Värderingen av East Capital Explorers investeringar baseras på månatliga substansvärdesrapporter för respektive East Capital-fond som vi har investerat i.”

I ett svar till Public Banking förtydligar företaget att:

”Olika fonder som vi investerar I har olika administratörer. Det är således respektive fonds administratör som fastställer värdet på månatlig basis, huvudsakligen är det Trident Trust avseende Bering-fonderna och Citigroup avseende de övriga fonderna. För att säkerställa den värdering som görs är rimlig och korrekt finns en värderingskommitté inom ramen för East Capital som varje månad går igenom samtliga fondportföljer som ECEX investerar i för att kontrollera  värderingen. Värderingarna styrs av en värderingspolicy. Notera att vi också investerar i ett antal bolag direkt och dessa värderas normalt av en extern värderare en gång per år. Dock om ngt speciellt händer eller det finns anledning så utförs också externa värderingar under året på dessa.”

ryska_dockor520

Explorer har gjort klart att företaget vill öka andelen direktinvesteringar på bekostnad av investeringar i fonder. Idag fördelar sig Explorers investeringar i runda tal på en tredjedel direktinvesteringar respektive två tredjedelar fondinvesteringar. Frågan är dock vilket det egentliga värdet är av de illikvida fondandelarna i de underliggande fonderna när de väl avyttras för fler direktinvesteringar. Sannolikt har fondandelarna inte det relativt höga värde som ligger till grund vid Explorers beräkning av den egna aktiens substansvärde. Med dagens kreativa bokföring har substansrabatten i Explorer till nyligen varit på dryga 40 procent.

Explorers angivna substansvärde har sedan i början av året stått och stampat vid SEK 78, samtidigt som aktien fram till nyligen har handlats för lite drygt hälften (för oktober är det indikativa substansvärdet angett till SEK 81 och aktiekursen har de senaste veckorna legat på drygt 50 kronor). Det egentliga substansvärdet kan dock vara betydligt lägre.

Att det uppskattade substansvärdet legat orörlig på cirka SEK 78 sedan i februari, trots betydande index-uppgångar på flertalet av de aktuella marknaderna och relativt kraftiga fluktuationer i Ryssland, indikerar att Explorers siffror kan sakna verklighetsförankring (även då skillnader gällande bland annat företagsstorlek mellan index och portföljinnehaven beaktas)!

Trots uteblivna höjningar av substansvärdet för Explorers innehav kan det rentav vara lägre än onsdagens stängningskurs på SEK 56,25. För de uteblivna höjningar under året kan vara orsakade av ett tillnyktrande och en korrigering av tidigare glädjekalkyler, men värderingarna på de illikvida, onotera innehaven i Explorer och underliggande fonder kan fortfarande vara uppblåsta. Det innebär då att Exploreraktien i själva verket handlas med en premie, snarare än en rabatt. Alla vi som har trott att vi via Explorer har fyndat östeuropeiska småbolag har kanske i själva verket betalat ett överpris, eller åtminstone mer än vad som antytts. Det enkla svaret är att det är omöjligt att veta det verkliga värdet. Det enda en investerare i Explorer vet är att den betalar en mängd med höga fasta respektive prestationsarvoden på fondinnehaven och ovanpå det hela har Explorer  egna  kostnader för Explorers fortlöpande förvaltningsverksamhet. Aktien är en tårta på tårta av avgifter, och tårta på tårta med uppskattade värden av innehaven. 

Explorers tillförodnade vd, Charlotte Åsberg, invänder mot ovanstående resonemang: ”Det är fullständigt orimligt påståendet att substansvärdet för ECEX:s innehav kan rentav vara lägre än onsdagens stängningskurs! ECEX är ett listat börsbolag som varje kvartal  ranskas av externa revisorer. Värderingen av ECEX portfölj är konservativ och ger ej utrymme för att en sådan stor diskrepans skulle kunna vara möjlig.”

Det är mycket möjligt att Åsberg har rätt, men problemet är just det att som småsparare är det omöjligt att kunna veta det eftersom aktien saknar tillräcklig transparens.

Vad gäller fondavgifterna tas de ut i de underliggande fonderna, därutöver tillkommer Explorers egna förvaltningskostnader för att driva Investmentbolaget Explorer. De underliggande kostnaderna kommenteras av Åsberg:

”I snitt betalar vi en förvaltningsavgift på ca 2 % per år vilket vi bedömer som fullt rimligt för den typ av förvaltning som utövas (Östeuropa är betydligt mindre transparent och kräver egen analys och lokal närvaro). Att betala en prestation-baserad avgift är rimligt om förvaltaren skapar ett mervärde till bolag och således också till våra aktieägare.”

Från himlen till taknocken 

Substansvärdet är förmodligen den parameter som främst påverkar aktiens marknadspris, om det har beräknas felaktigt, i det här fallet för högt, då kan vi investerare ha betalt ett överpris för Exploreraktien. I sådana fall är det inte endast investerare som är lurade, utan även många analytiker som den senaste tiden rekommenderat aktien. Aktien saknar tyvärr nödvändig transparens och därmed är omöjlig att värdera. Det vittnar även aktiens korta historik om.

Bild1

Aktien har stigit brant och lika hastigt sjunkit ihop, för att sen ta ny fart för en brant stigning, den har dock aldrig, med undantag för någon dag i början, nått tillbaka till introduktionspriset på SEK 100 – trots att det har gått exakt sex år sedan introduktionen. Aktien är en berg-o-dal-bane-aktie för förhoppningsfulla. För den som tror på Central- och Östeuropa finns det mer transparenta investeringsalternativ.

”Absolut finns mer transparanta investeringsalternativ men ECEX har de senaste två åren förbättrat sin kommunikation och avsevärt ökat transparensen gällande bolaget och våra investeringar och ämnar göra det ytterligare framgent!” skriver Charlotte Åsberg i ett svar, och det har vi noterat tidigare:

Att det finns stora problem med värderingen av aktien har företaget insett och har därför ett pågående återköpsprogram för aktien, för att på så sätt få ordning på värderingen.   

Frågan är nu om East Capital Explorers beräkning av den egna aktiens substansvärde är vederhäftig. Explorers investeringsmodell, med en betydande del underliggande fonder, är relativt unik bland svenska investmentbolag, så det är möjligt att de är ensamma om denna typ av kreativ bokföring och att frågan inte tidigare prövats. Om det visar sig att Explorers beräkningar inte är vederhäftiga kan det stå företaget och finanskoncernen East Capital dyrt – åtminstone vad gäller förtroende.

Avslutningsvis kan dock sägas att själva idén bakom Explorer är ypperlig – att småsparare indirekt kan investera i Östeuropeiska småbolag! Det är snarare konstruktionen av aktien med bristande transparens och en för stor andel fondinnehav med höga avgifter som gjort aktien hopplös. Det förhindrar dock inte att aktien med start idag på en stark aktiemarknad kan klättra tillbaka till fornstora dagars höjd – åtminstone till nivån den 9 november 2007 på hundringen jämt!

Det kan också tilläggas att Explorer delvis delar problematiken med bristande transparens med andra Investmentbolag, inte minst Kinnevik och Ratos, där den ena aktien gynnas och den andra missgynnas av problematiken. I de två fallen slipper dock investerarna undan alla underliggande fondavgifter.